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益思

2013/01/31 11:21
從德國交易所(Deutsche Börse) 與紐約泛歐交易所 (NYSE Euronext)合併案看交易所結合風潮的反托拉斯法議題(1)

作者：顏雅倫律師、楊志文律師

壹、前言

 

2012年2月1號，歐洲聯盟執委會(European Commission)宣布禁止眾所矚目、標的金額高達73億美金[1]的德國交易所(Deutsche Börse)與紐約泛歐交易所(NYSE Euronext)合併案，交易所產業對此持續關注後續發展。

 

全球交易所整併風潮，並非始自近一、二年，事實上，紐約泛歐交易所本身就經歷兩次併購。2006年紐約證券交易所(NYSE)先是與電子交易平台Archipelago Holding, Inc合併成立NYSE Group Inc.，隨後NYSE Group Inc.又與2000年法國交易所(Paris Bourse), 阿姆斯特丹(Amsterdam Stock Exchange)與比利時布魯塞爾證券交易所（Brussels Stock Exchange）合併後的泛歐交易所( Euronext)合併成立紐約泛歐交易所[2]。

 

驅使交易所合併的動力，乃是交易所因應全球化腳步，力圖接觸更多投資人，進而強化對有籌資需求公司的吸引力所致[3]。而僅在2010年至2011年，市場傳言或曾進行的大型交易所併購案件，就有6起之多，包括新加坡交易所(Singapore Exchange)與澳洲交易所(Australian Exchange)、BATs Global Trading與Chi-X Europe、倫敦證券交易所(London Stock  Exchange Group)與加拿大證券交易所(Toronto Stock Exchange，TSX) 、德國交易所與紐約泛歐交易所、那斯達克北歐交易所(NASDAQ OMX Group Inc.)與洲際交易所(InterContinental Exchange Inc.)、東京證券交易所(Tokyo Stock Exchange)與大阪證券交易所(Osaka Securities Exchange)[4]。

 

然而過去幾年，不同國家的反托拉斯法制卻讓數個交易所結合案[5]遭遇挫折，例如那斯達克北歐交易所與洲際交易所在美國司法部宣稱要提出反托拉斯訴訟後，就放棄了其等對紐約泛歐交易所的敵意收購；新加坡交易所與澳洲交易所高達88億美金的併購案，也在澳洲財政部長Wayne Swan認為該交易不符國家利益下宣告破局[6]。德國交易所與紐約泛歐交易所的合併案，更歷經波折，於2011年底終於在美國司法部附加一定條件後通過反托拉斯法的審查，但不到兩個月，歐洲聯盟執委會即宣布禁止此一結合案，迫使德國交易所與紐約泛歐交易所擬另尋出路，為因反托拉斯法而功敗垂成的交易所結合案再添一案例。

 

世界各國的反托拉斯法制，多未禁止事業透過市場競爭而使自身成長為獨占事業，但多數仍禁止獨占事業濫用其市場力量阻礙或扭曲市場競爭機制[7]。至於反托拉斯法的結合管制，論其實際則是一種事先預防措施，審查事業藉由外部擴張方式統合不同事業體－不論是合併、股權或資產收購，或直接或間接控制他事業的業務經營與人事任免等－是否有顯著阻礙競爭或形成、強化市場支配地位之虞，如有此種風險而使結合後事業有機會濫用市場力量阻礙或危害市場競爭秩序，即予以禁止。

 

在反托拉斯法的結合審查中，相關市場如何劃定，參與結合事業在相關市場的市場占有率、整體市場特性與競爭動態，以及是否有高度市場競爭障礙，都是結合審查重點；甚且在不少國家中，結合審查常與國家整體經濟政策密不可分，故多少有非市場競爭因素等政策考量。參照前述證券交易所的整併風潮，特別是跨國併購，除了要因應各國不同的資本市場監管法制外，其可能引發限制競爭疑慮以致無法通過反托拉斯法審查，更是其中最棘手的議題之一，也是使德國交易所與紐約泛歐交易所結合案碰壁的主要原因。

 

有鑑於此，本文擬紹述德國交易所與紐約泛歐交易所結合案的相關反托拉斯法審查結果，從與反托拉斯法有關的相關經濟學理論，分析交易所市場特性及合併誘因，並據此分析交易所結合案件的主要反托拉斯法議題，包括市場界定與市場進入障礙，進而嘗試剖析我國公平交易委員會面對證券交易相關平台合併風潮可能的態度與關注點，以供參考。


[1] Aoife White & Nandini Sukumar, Deutsche Boerse-NYSE Takeover Vetoed by European Commission(Feb 1, 2012 ), at http://www.bloomberg.com/news/2012-02-01/european-commission-blocks-proposed-deutsche-boerse-nyse-euronext-merger.html.

[2] Christopher Osborne, A Look at the Globalization of the Exchanges and Its Effects on the United States Market Through an Analysis of the Nyse and Euronext Merger, 1 J. Bus. Entrepreneurship &  L. 447, 448-451 (2008).

[3] Id. at, 472.而亦有文獻指出，NYSE Group Inc. 與Euronext合併的驅力，包括該合併案可讓投資人能在美國與歐洲購買股票，讓投資人得以更低成本也更容易購買與出售外國股票，再者NYSE集團也藉此一合併案建立起衍生性商品的交易平台，而增加其產品的深度。最後則是一般併購案件常見的理由，即是產生縱效(synergy)，see Lisa K. Kothari, Global Regulation for Global Stock Exchanges: The Nyse-Euronext Merger, 22 Temp. Int'l & Comp. L.J. 499 (2008).

[4] Diego Valiante, NYSE Euronext-Deutsche Borse Merger: Let the Dance Go On! 1 (March, 2011).

[5] 參照我國公平交易法第6條第1項規定：「本法所稱結合，謂事業有左列情形之一者而言：一、與他事業合併者。二、持有或取得他事業之股份或出資額，達到他事業有表決權股份或資本總額三分之一以上者。三、受讓或承租他事業全部或主要部分之營業或財產者。四、與他事業經常共同經營或受他事業委託經營者。五、直接或間接控制他事業之業務經營或人事任免者。」按交易所之間的整併與併購，如同一般企業併購，其方式甚多，有逕行合併者，有收購資產或股權者，而各國反托拉斯法審查的型態，大抵如公平交易法第6條第1項所述，故本文以下行文，在論及反托拉斯法的審查時，會依據公平交易法第6條以下用語，就各種會落入反托拉斯法審查的企業整併或統合型態，一律蓋稱結合。

[6] White & Sukumar.supra note 1.

[7] 例如我國公平交易法第10條規定：「獨占之事業，不得有左列行為︰一、以不公平之方法，直接或間接阻礙他事業參與競爭。二、對商品價格或服務報酬，為不當之決定、維持或變更。三、無正當理由，使交易相對人給予特別優惠。四、其他濫用市場地位之行為。」


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由 顏雅倫律師 發表於 企業經營暨管制法令 | 引用 (0) | 閱讀(2601)
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