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益思

2013/02/18 11:30
從德國交易所(Deutsche Börse) 與紐約泛歐交易所 (NYSE Euronext)合併案看交易所結合風潮的反托拉斯法議題(2)

◎顏雅倫律師

 

貳、美國司法部的審查結果與決定

 

一、案件背景

 

美國司法部對德國交易所與紐約泛歐交易所結合案的調查指出，德國交易所透過其諸多子公司而為美國第四大證券交易所Direct Edge Holding LLC (以下簡稱為"Direct Edge")的最大股東，而Direct Edge與紐約泛歐交易所直接競爭。至於紐約泛歐交易所在美國則經營數家歷史最悠久、規模最大且最著名的交易所，而為美國金融市場的中心，其旗下三家證券交易所，包括紐約證券交易所(New York Stock Exchange LLC)、NYSE Arca（電子交易平台），以及NYSE Amex LLC（前身為美國證券交易所Amex，目前主要交易中小型公司股票），合計囊括約美國每日三分之一的權益證券交易。且紐約泛歐交易所不但交易商品內容廣泛，更提供客戶重要的市場資訊以進行投資決策。德國交易所與紐約泛歐交易所擬透新設合併的方式進行，設立一荷蘭控股公司持有兩家交易所的股份，且同時在美國紐約與德國法蘭克福分別設立總部。新公司將持有紐約泛歐交易所 100%的股份與Direct Edge 31.54%的持股。一旦合併成功，合併後公司將成為世界上最大的交易所集團[1]。

二、相關市場的界定－產品市場與地理市場

 

首先，美國司法部界定的相關地理市場限於美國境內，不受美國境外競爭的影響[2]。相關產品市場則包括：1.公開揭示的權益證券交易服務(displayed equities trading services)、2. 交易所買賣商品的上市服務(listing services for exchange-traded products，以下簡稱為"ETPs")，包括交易所買賣基金(Exchange-Traded Funds，臺灣稱之為「指數股票型基金」，以下稱"ETFs")以及3.即時專屬權益證券資料產品(real-time proprietary equity data products)[3]，以下分述之。

 

(一)公開揭示的權益證券交易服務(displayed equities trading services)

 

第一個相關市場，是公開揭示的權益證券交易服務(displayed equities trading services)。所謂公開揭示的權益證券交易服務，包括提供公開揭露報價與交易的特定關鍵資訊等與股票交易相關的服務。而登記受監管交易所與電子交易平台(electronic communication networks)提供此等公開揭示交易服務，並持續公布上市公司股票的買賣報價資訊，對上市股票提供可信賴的深度流動性，從而構成美國證券市場體系的骨幹。公開揭示的權益證券交易服務在本質上與非揭示的權益證券交易服務(例如所謂黑池(dark pools))有所不同，後者並未提供交易前的透明度，且主要是為了滿足機構投資者在大量買賣股票時盡量減低股票價格波動之需求[4]。

 

(二)交易所買賣商品的上市服務(listing services for exchange-traded products，ETPs)

 

第二個相關市場，為交易所買賣商品(listing services for exchange-traded products，ETPs)的上市服務。所謂ETPs係指除了標準的公司股票外、在交易所上市交易的權益證券工具，其績效乃依其他特定工具、資產或資產群(例如市場指數或特定一籃子公司股票)而定，ETPs通常係由決定ETPs組成與為投資人管理之公司為保證。美國司法部認為ETPs的上市服務為另一個單獨市場，因為對ETPs提供擔保的公司，若希望其商品能大量交易並取得交易所提供的流動性，只有將ETPs在登記受監管的交易所上市一途[5]。

 

(三)即時專屬權益證券資料產品(real-time proprietary equity data products)

 

第三個相關市場，為即時專屬權益證券資料產品(real-time proprietary equity data products)，又分為核心資料(core data)與非核心資料(non-core data)。所謂核心資料(core data)係指美國證券暨交易委員會(the Securities and Exchange Commission，簡稱為"SEC")要求交易所蒐集與公開傳布的資訊，包括個股在每一交易所的最佳買賣報價與每股交易的資訊。而非核心資料(non-core data)則包括交易量與特定交易所就任何既有交易的基礎報價資料為蒐集與銷售等紀錄。非核心資料可讓交易者判斷特定日特定股票的既有流動性與其深度，對許多市場參與者而言至關重要，而其等也願意付費取得在交易所上市與交易的權益證券的最佳價格、報價、交易量與其他資料。交易所可以將核心與非核心資料一併包裝、銷售。目前僅有四家主要競爭者提供源於交易行為的即時專屬權益證券資料產品，而紐約泛歐交易所與Direct Edge正是其中兩家[6]。


[1] U.S. Department of Justice, United States v.Deutsche Börse AG and NYSE Euronext, Complaint 2,4 (Dec. 22, 2011).,  available at http://www.justice.gov/atr/cases/f278500/278545.pdf

[2] U.S. Department of Justice, United States v.Deutsche Börse AG and NYSE Euronext, Competitive Impact Statement 7 (Dec. 22, 2011). Available at http://www.justice.gov/atr/cases/f278500/278554.pdf.

[3] Justice, United States v.Deutsche Börse AG and NYSE Euronext, Complaint 2.

[4] Justice, United States v.Deutsche Börse AG and NYSE Euronext, Competitive Impact Statement 5.

[5] Id. at, 5-6.

[6] Id. at, 6-7.


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由 顏雅倫律師 發表於 企業經營暨管制法令 | 引用 (0) | 閱讀(2355)
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